Egészen tavaly tavaszig a nagyok játéktere volt a mennyiségi lazítás (quantitative easing – QE) a monetáris politikában, a világ jelentős jegybankjai a 2008-as válság után vég nélkül vásárolták az állampapírokat. 2020-ban a feltörekvő piacon is ledőlt az addigi tabu, az MNB is elkezdett állampapírokat vásárolni. Az év végéig aztán rögtön több mint ezer milliárd forintos állományt halmozott fel a magyar jegybank. Ezzel persze nemzetközi összehasonlításban még ezzel is kezdőnek számít az eszközvásárlásokban az MNB, ám a magyar gazdaság és adósságállomány méretéhez képest kifejezetten erőteljes a magyar QE.
Egyre jobban belelendül az MNB
A múlt héten az egész QE-program kezdete óta a második legnagyobb összegben, 60 milliárd forintért vásárolt állampapírokat az MNB aukción és a másodpiacon, ezzel tavaly május óta már több mint 1200 milliárd forintos állományt halmozott fel a jegybank. Bár a monetáris finanszírozás (az államtól való közvetlen állampapírvásárlás) a mai napig tabu a jegybanki politikában, sokan vélik úgy, hogy másodpiacon történő intenzzív vásárlás nem sokban tér el ettől. Ezt 2008-tól kezdték jelentős mértékben alkalmazni a globális jegybankok, itthon viszont a 2020-as válság kellett ahhoz, hogy az MNB is belépjen erre a piacra (Csak az érdekesség kedvéért jegyezzük meg, hogy az MNB a pénzügyi válság elején szintén megpróbálkozott hasonlóval, de ez akkor még az Európai Központi Bank óriási felháborodását váltotta ki).
Tavaly nyár óta a jegybank rendületlenül vásárolja a kötvényeket, eleinte 33%-os limitet határozott meg egy-egy sorozat esetében, majd ezt 50%-ra emelte. Decemberben aztán bejelentették, hogy a tíz évnél rövidebb futamidőkön is vásárolnak, ami arra utal, hogy nem tervezik tovább emelni a korlátot, inkább a rövidebb papírok felé mozdulnak el. Erre utalt az év elején a Portfolio-nak adott interjúban Virág Barnabás alelnök is, aki szerint a nemzetközi gyakorlat most az 50 százalékos limit alkalmazása.
Ezt az 50 százalékos határt most több papír esetében is közelíti a jegybank, így ezekből csak a heti friss kibocsátás felét tudják megvásárolni, hogy ne lépjék át a saját maguk által felállított limitet. A 2031/A esetében annyi „szerencséje” is van az MNB-nek, hogy azt most cserélték le egy új sorozatra, a 2033/A-ra, azonban már abból is 40 százalék közelében járnak.
Ez pedig jól mutatja, miért kellett elmozdulnia a tíz év alatti futamidők felé a vásárlásoknak, az annál hosszabb papírok esetében ugyanis erősen korlátozott a még megvehető mennyiség.
A rövidebb kötvények vásárlása pedig egyben azt is jelenti, hogy a jövőben az MNB egyre inkább eltolódhat a másodpiac felé, hiszen ezek közül több is olyan korábban kibocsátott papír, melyekből már nincs aukció.
Kicsi vagy nagy a magyar QE-program?
Érdemes megnézni a magyar jegybank program méretét nemzetközi összehasonlításban. Ahogy említettük, az MNB kevesebb mint egy éve vágott bele az eszközvásárlásba, a friss statisztika szerint december végén 1113,6 milliárd forintnyi állampapír volt a mérlegében.
A fenti összeg a becsült 2020-as GDP 2,46%-a volt, ezzel egyelőre gyerekcipőben jár a hazai állampapír-vásárlás, hiszen a Fednél például az amerikai bruttó nemzeti össztermék 22,5%-a lehetett az év végén, míg az Európai Központi Bank (EKB) az eurózóna GDP-jének 33,8 százalékát vehette már meg állampapírok formájában. A régióban a lengyel jegybank eszközvásárlása a magyarhoz hasonló méretű lehetett tavaly.
Ha nem az éves GDP, hanem a teljes államadósság arányában nézzük a jegybanki kötvényállományokat, akkor is hasonló eredményre jutunk. Az MNB a magyar nominális államadósság 3,2 százalékát vehette meg tavaly, ami jócskán elmarad a Fed és az EKB adatától. Mindkét ábrán látszik, hogy 2020-ban nem csak a magyar jegybank volt aktív a piacon, a globális QE-programok is folytatódtak.
A fenti két grafikon persze nem teljesen adja vissza az egyes jegybanki programok méretét, hiszen a Fed és az EKB több mint tíz éve folyamatosan vásárolnak. Ha rövidebb időtávot vizsgálunk, akkor egész máshogy néz ki magyar szempontból az összehasonlítás. Tavaly május és december között az MNB a teljes magyar adósság 3,1%-át vásárolta meg, miközben ugyanebben az időszakban a Fed kötvényállománya 2,8 százalékkal emelkedett. Ha pedig az utolsó hónapot nézzük, akkor decemberben a 0,5%-os magyar QE-program mellett 0,35%-nyi papírt vett az amerikai jegybank. Márpedig ez utóbbi mutató az eszköz intenzitásának megítélése szempontjából fontosabbak, hiszen a jegybank a friss vásárlásokkal befolyásolja a piacot, nem a múltban felhalmozott állománnyal. (Az MNB QE-programja ráadásul nem csak állampapírokat tartalmaz, hanem egyéb értékpapírokból is vásárolgat, ezekkel most nem foglalkozunk).
Vagyis a jelenlegi vásárlási ütem mellett a magyar jegybanki program nagyobb, mint az amerikai, és ahogy említettük, az év elején tovább pörgette a vásárlásokat az MNB.
Egyébként az 50%-os korláttól eltekintve bőven van még tere a vásárlásra az MNB-nek, hiszen az eddig vásárolt sorozatokból összesen még több mint 3300 milliárd forintnyit vehetnek meg mielőtt mindegyikből elérik a limitet. A 2025/C, a 2026/E és a 2027/A esetében még több mint 600 milliárdot vásárolhat a jegybank, de a 2026/D és a 2030/A esetében is 500 milliárd felett van a megvehető állomány a korlát eléréséig.
Egyértelműen látszik, hogy a fenti, eddig kevésbé vásárolt papírok felé kell fordulni, hiszen az utóbbi hónapokban preferált sorozatok (2031/A, 2038/A és 2041/A) esetében gyakorlatilag elérte a limitet, ott csak a friss kibocsátások felét veheti meg.
Azt egyelőre nem tudni, meddig hízhat a jegybanki állomány, a legutóbbi felülvizsgálatkor arról döntöttek, hogy 2000 milliárd forintnál mérlegeli újra a Monetáris Tanács a folytatást. A jelenlegi heti 50-60 milliárdos vásárlások mellett ennek elérése nagyjából három hónap múlva lenne aktuális, vagyis
tavasszal várhatóan ismét megemeli majd a keretösszeget a jegybank.
Az MNB kommunikációjában egyelőre annyi szerepel, hogy tartós jelenlétre készülnek a kötvénypiacon, vagyis ha a körülmények engedik, akkor várhatóan 2021-ben is egész évben folytatódik majd a QE-program. Ennek legfőbb akadálya az infláció lehet, ha tartósan a cél fölé emelkedik a pénzromlás üteme, akkor első lépésként a nem konvencionális programokhoz nyúlhat majd a Monetáris Tanács, mint amilyen a Növekedési Hitelprogram, a Növekedési Kötvényprogram, vagy akár az eszközvásárlás. Ezeken keresztül tudnak szigorítani a monetáris kondíciókon, a kamatemelést várhatóan igyekeznek majd elkerülni.
Forrás: portfolio.hu, Beke Károly
